刊於《經濟日報》，2026年5月30日
警惕創投資金循環面臨斷鍊威脅
李家濤
科大商學院利國偉商學教授、商業戰略與創新中心主任
當前，科技創新已成為推動經濟成長的核心動力。然而，支撐創新經濟發展的「支柱力量」——創投資本（Venture Capital‧VC），當下正面臨資金循環停步不前的巨大壓力。
據世界經濟論壇（WEF）聯同美國史丹福大學商學院創投論壇日前發表的《創投的未來：釋放流動性與成長潛力》（The Future of Venture Capital: Unlocking Liquidity and Growth‧下簡稱《報告》），指出，目前全球約有1900家創投支持的獨角獸企業仍處於私有狀態，總估值超過7.3萬億美元，而創投基金的資產負債表上，估計還有逾3萬億美元的未實現價值（《報告》頁4）。
基於創投支持的企業保持私有狀態時間愈來愈長，導致本應通過退出（如IPO或併購）套回的資金遭鎖定，無法流向下一輪創新企業，使資金循環出現斷鍊之虞，形勢發展很值得關注。
動搖創投傳統模式三大因素
創投模式的傳統制度基礎如今面臨革新壓力，除了初創企業保持長時間私有狀態外，隨着VC退出的套現速度放緩和收益分配減少，使創投領域的二級市場成為恢復資本循環的關鍵機制。據《報告》統計，到2025年，二級市場交易總額料達到1,063億美元，約佔創投支持退出總額的三分之一，但可惜二級市場的直接交易活動仍然高度集中，其中交易最活躍的20家公司，佔交易總量的86.4%（《報告》頁20），未能全面紓解資金循環不前的問題。
其次，初創企業雖然日益全球化，但能夠把公司發展成為世界領先企業的能力，仍集中在少數生態系統中。報告提到，美國和中國合計擁有全球約四分之三的獨角獸企業；與此同時，許多規模較小的市場，所面世的初創企業卻難以在國內實現規模化發展，反映全球創新和規模化發展呈現不均衡分布。
第三，人工智能加劇上述這些壓力，並重新定義創投的融資範圍和運作方式。基於人工智能原生公司正以前所未有的資本效率，實現規模化發展，但AI所依賴的多種基礎設施，需要全新的融資架構，無法僅靠創投來滿足，對於後期融資而言，隨著不同投資者爭奪相同的投資機會，使創投、成長型股權、私募股權、主權財富等基金，跟企業資產負債表之間的界線正在逐漸模糊。
五項建議化解壓力
如何紓解創投當前VC這個不利發展趨向，報告提出五項建議，冀促進政策制訂者和機構投資者採取協調行動，以釋放整個創投領域的流動性和推動成長，包括——
（1）改善二級市場設施，扭轉流動性仍集中在少數知名公司的狀況，例如透過更好的數據共享和定價基準，來改善價格發現機制，使流動性能夠覆蓋至前 20 大企業以外，讓更多被「鎖死」的股份能有效交易。
（2）解決目前限制退休基金、保險公司和其他長期投資機構參與的監管和結構性障礙。報告指出，目前歐洲退休基金僅將其管理資產總額的0.12%分配給創投和成長型股權；若將此比例適度提高到1-2%，就能為創新融資帶來變革性的資本流入。
（3）減少監管摩擦。基於監管碎片化仍然是全球創新規模化發展面臨的障礙，增加企業跨境成長的成本和複雜性。報告建議減少例如在公司註冊、僱用、股權激勵和數據合規不同框架等的跨境發展障碍，讓企業得以減省跨境發展成長的各類成本。
（4）強化人才生態系統。對成功企業的人才進行循環利用，通過制度設計，加強產學合作和人才流動，形成一個包含富有經驗之創業家和專才的強大「人才迴圈」。
（5）促進政府策略性參與。通過公共資本建構市場基礎設施，激勵私人資本流動，加速形成新興創新中心的成熟生態系統。
適切放寬監管釋放流動性
從目前創新經濟發展趨勢看，創投是至關重要的經濟基礎設施之一，為專門對那些充滿不確定性和開創性項目提供耐心資本，若這種資金不足，具創新性的公司便難以獲得所需資金，來實現規模化發展。因此，目前創投面對資金循環斷鍊的潛在風險，必須加以警覺。
在現實下，多國政府如今都積極構建和強化創投領域的二級市場，使之成為創新資本循環的核心基礎設施，作為紓解VC的退出瓶頸手段，同時適切地放寬監管，如報告提到英國的「私人間歇性證券和資本交易系統」（Private Intermittent Securities and Capital Exchange System‧ PISCES），以及美國的《交易法案》（DEAL Act）等舉措——PISCES專為未上市企業設計，旨在解決公司長期未上市所衍生的資金流動性問題；而《交易法案》也旨在放寬對風險投資基金的一些監管限制，擴大中小企業的融資管道。清楚看到，確保創新資金的投入和資金循環，已成為各國政府推動創新經濟發展的關注要點。
香港及早作前瞻性應變部署
如今香港特區政府積極推動創新科技包括AI＋的發展，這無疑是順應大勢的正確決策方向。從創投生態看，資金的來源以「政府基金」與「私人資本」配對組合為主，資金從天使輪、種子輪到A、B輪階段，結合香港資本市場與國際網絡，為新創企業提供融資與後續業務拓展。
再從香港初創企業數量增長的角度看，據投資推廣署「2025年初創企業統計調查」，香港初創企業總數從2020年的3360家，增至2025年的5221家歷史高位，反映香港的創業生態近年持續蓬勃。然而，從當前創投傳統模式受到衝擊的情況下，如何確保創新資金循環不息和充足流動性，以延續香港創投生態的持續增長勢頭，對香港經濟轉型升級十分重要，因此，對於當前WEF警示創投資金循環出現斷鍊威脅，各相關持份方必須加以警惕，並及時作出前瞻性應變部署。